腾讯控股全面复苏

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腾讯控股二季度的营收、毛利、主营利润、净利润的同比增幅依次增加，这施展出净利润超预期是由收入大盘的稳健增进（游戏、支出）、高利润率收入占比提拔（视频号告白、小游戏）、成本和费用端管控得力（毛利率提拔，费用率下降）三者所带来的合力。下半年其业绩还将呈现出净利润增速快于营收的苏醒趋势。

本刊特约作者袁杰/文

腾讯控股（00700.HK）2023年二季度财报如期发布，有不少亮点，稍后的业绩德律会议也有不少干货。从数据上看，二季度，公司实现营收1492亿元，同比增进11%；非国际财务准则下，归母净利润（下称“非国际净利润”）375亿元，同比增进33%。能够说是业绩周全苏醒，略超预期。

公司营收、毛利、主营利润、净利润的同比幅度是依次增加的，这施展出净利润超预期是由收入大盘的稳健增进（游戏、支出），高利润率收入占比提拔（视频号告白、小游戏），成本和费用端管控得力（毛利率提拔，费用率下降）三者所带来的合力。

自2022年第三季度以来，腾讯非国际净利润一连四个月正向增进，而且呈现出慢慢加快恢复的态势，降本增效的成绩显着。同时2023年二季度也是2021年第三季度以来营收一连两个季度重回两位数增进，而营收持续增进相较净利润增进指向更明确，解说买卖真的起头恢复增进了。

这也进一步证实了我此前提到的腾讯业绩拐点已至，2023年迎来暖和苏醒的判断。同时也要注重上半年营收两位数增进也有2022年低基数的影响，全年不宜抱有太高的预期。

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腾讯AI根蒂大模型年内发布

本次财报的买卖回首和瞻望中，AI相关的描述显着增多，占有了C位，可见公司对其的正视水平。

在百度、360、阿里、华为等都发布了本身的AI通用大模型之后，腾讯6月才发布了自研行业大模型，而不是主流的通用大模型。7月7日，在2023世界人工智能大会(WAIC 2023)上，首支AI大模型国度队降生。结合组长单元单子离别有百度、阿里、科大讯飞、360、华为、中国移动研究院这六家企业。而腾讯却不在这份名单，激发外界怀疑。

8月16日召开的腾讯二季度财报会议上，治理层流露通用大模型的斥地进展十分顺利，已经在分歧买卖中起头内部测试，包罗告白、游戏、云等，并着手整合提高模型机能。而且治理层还指出凭据腾讯内部测试，其自研大模型已经位居中国顶尖的根蒂模型之列，会在年内某个时间点发布。同时治理层对于推出的行业大模型也是寄予厚望，认为其将是一个非常高价格增值和高利润的企业客户产物。

总体而言，制约AI成长的最主要身分就是高质量数据和应用场景的缺乏，而腾讯旗下微信和QQ自然自带海量数据，同时腾讯还拥有国内最周全的应用场景如社交、游戏、告白和办公等。所以AI对于这些范畴的升级革新对腾讯都意味着伟大的增进机会，将来成长的天花板或许将会再次被打开。

小游戏快速发育，打造休闲游戏..

2023年二季度腾讯游戏买卖营收445亿元，同比增进5%。本土游戏收入318亿元，同比零增进。而国外游戏127亿元，同比增进19%。

凭据游戏工委近日发布的《2023年1-6月游戏财富申报》，上半年国内游戏市场实际发卖收入规模为1442.63亿元，同比下降2.39%，环比增进22.2%，苏醒迹象显着。

而腾讯二季度国内游戏收入相较游戏大盘而言，无论是同比照样环比数据都不及预期，固然因为腾讯几款重磅新游要在三季度才起头逐渐进献收入，我对二季度游戏收入预期较低，然则同比零增进的确有些不测。

不外稍后的业绩解说会上，腾讯首席计谋官詹姆斯·米切尔指出二季度游戏业绩不及预期首要是因为自动削减了一些贸易化内容，三季度国内游戏收入将恢复同比增进。

如许的注释用大白话就是说，因为一季度卖皮肤和道具赚了好多钱，远超KPI，二季度让玩家歇一歇，三季度又起头卖皮肤和道具了，细水长流，才能做长久生意。

本次财报中游戏买卖的一个亮点是微信小游戏。据流露，小法式的月活跃账户数跨越11亿，个中作为中国领先的休闲游戏..的微信小游戏进献显著，并发生了高毛利率和具有..经济效应的分发和告白收入。

早在6月16日的小游戏斥地者大会上，微信小游戏团队就透露微信小游戏斥地者规模冲破30万，用户总量冲破10亿，月活达4亿，缔造了汗青新高——而就在曩昔半年里，微信小游戏流量变现和告白推广规模仍连结了30%的持续增进。

在这个游戏业界都在大谈特特3A级游戏鸿文，认为其是将来游戏行业成长偏向的同时，微信小游戏，正在人人的“视野盲区”内快速生长。

在业绩会上，腾讯高管指出微信小游戏..今朝是中国最大的休闲游戏..，无论是用户基数照样营收规模，都数倍于其他厂商。

但财务方面，小游戏的营收并没有施展在游戏买卖收入中,它被记录在社交收集买卖，而且只施展为分成净收入，而不是整个流水收入，而且小游戏的毛利远高于传统游戏买卖。这意味着小游戏的真实规模存在必然的低估。

连系腾讯高管在业绩会议上“小游戏对社交收集和在线告白进献比例还在个位数百分比”的表述，按照告白买卖本季度250亿元营收和低百分比4%估算，二季度微信小游戏收入规模大略在10亿元摆布。

考虑到微信小游戏纳入腾讯财报的口径为净收入而非流水，按照常规的与游戏斥地商4:6分成比例，微信小游戏年收入预估已经接近100亿元，不再是个“小”游戏，而是个大生意了。

凭据资深游戏媒体GameLook此前报道，今朝微信小游戏团队规模只有20人。被戏称为“微信副业”的小游戏买卖、却靠天然生长到百亿元的规模和体量，能够说是腾讯的不测之喜，也解说微信付与游戏的威能依然伟大。

也正因为小游戏更低的分成比例，更低的买量成本和微信更宏大的泛用户群体，与往常看到的好多小游戏都由小型工作室斥地分歧，今朝已经有越来越多的大型游戏厂商诸如吉比特、三七互娱、巨人收集进军小游戏范畴，同步刊行重度游戏的小游戏版本。

而因为小游戏的生命周期较短，这也让腾讯意识到，行使微信壮大的社交优势，打造成为一个休闲游戏..远比纯真斥地一款受迎接的小游戏更轻易取得成功，更相符久远好处。

自2017年小游戏降生以来，经由6年时间，微信的小游戏生态包罗视频号、直播、社区、斥地对象、收益分派机制等已经日趋完美。如斯，休闲游戏推出App的需要性将大为下降，小游戏..也将成为腾讯游戏增进的另一推进器。

腾讯手握多款潜力新游产物，叠加小游戏渐成天气，跟着游戏行业整体转暖，腾讯游戏买卖也将于2023年下半年恢复两位数增进。

视频号助力告白买卖

公司二季度告白买卖实现收入250亿元，同比增进34%，示意非常优异。这首要得益于视频号告白的强劲需求、AI手艺对于告白投放效率的提拔，以及上年同期低基数影响。

在2022年三季度的业绩会议上，腾讯高管提出视频号告白收入有望在昔时四时度实现10亿元。而作为“全村人的进展”，视频号不负众望，2023年二季度视频号的告白收入跨越30亿元，对告白大盘的进献也跨越10%。

如许的收入增进貌似还不错，但比拟于同业照样差点意思。以快手为例，2023年第一季度，快手告白收入约为131亿元，同比增进15.1%，是视频号的4倍有余。而抖音2021年的告白收入已经约1500亿元，平均一个季度创收375亿元，是视频号的10倍。

二季度财报同时还流露视频号总用户使用时长同比几乎翻倍，但没有流露具体数字，好多投资者简洁懂得为用户时长翻倍，这是纰谬的，因为财报中使用的是“总用户时长”，其等于日活人数乘以单用户使用时长。

业绩会上腾讯高管透露二季度视频号日活人数同比两位数增进，所以单用户的使用时长增进并没有翻倍。不外能够大略推想一下今朝视频号的用户时长：腾讯2022年财报流露同伙圈使用时长同比大略不乱，视频号使用时长为上年同期3倍，均跨越同伙圈使用时长。腾讯总裁刘炽平在业绩会上则提到，视频号使用时长是同伙圈的1.2倍。张小龙在2019岁首的一次采访中讲过：“每小我天天在同伙圈里花的时长根基是固定的，也许就是30分钟摆布。”综合这些表述，假设2022年同伙圈使用时长仍然为30分钟，视频号使用时长为36分钟。再考虑到2022年二季度正值疫情防控涉及面较大，推想截止2023年2季度末，视频号使用时长应该在40-50分钟之间。距离抖音快手120分钟的时长还有一倍的增进空间。

因为短视频的信息流告白收入首要和日活人数、用户平均使用时长、告白加载率和CPM（每千次播放收费）等几个身分有关。个中CPM腾讯曾经流露和抖快大略沟通，略高一些。而视频号日活人数官方也一向没有流露过，2020年中，视频号上线不到半年，张小龙在同伙圈透露过一次，其时视频号日活冲破了2亿。

凭据视灯研究院发布的《2021年视频号成长白皮书》，昔时视频号日活已超5亿，2023年腾讯高管流露二季度视频号日活仍然同比两位数增进，是以我认为数字不会太高。

参考快手2023年一季度财报，日活跃用户数量同比增进8.3%达3.74亿，而抖音2022岁尾流露的日活人数为7亿人。是以我预估视频号今朝日活人数应该在4亿-5亿之间，高于快手，低于抖音。将来还有一倍摆布的成漫空间，也不大。

今朝看增进空间最大的还要属告白加载率了。东方证券的研报剖析展望2023/2024/2025年四时度视频号告白加载率将离别为2.8%、3.8%、4.8%。

凭据2022年中期业绩会议上腾讯高管透露的信息，抖音和快手的告白加载率为14%-16%之间。同伙圈的告白加载率在3%摆布，视频号的告白加载率不足3%，依旧有3倍以上的提拔空间。

凭据上述保守估算，视频号告白的天花板或者还很远。

当然，后期跟着使用时长、日活人数、告白加载率的提拔，至少还有15倍（日活人数1倍，使用时长1倍，告白加载率3倍）以上的增进空间。

就2023年下半年来看，需求端方面，跟着国内宏观经济的持续回暖，告白主投放需求有望进一步恢复；供给端，跟着视频号告白的进一步放量，叠加AI算法的持续迭代下转化率提拔，2023全年告白买卖增进估计达20%-25%。

金融和云买卖恢复增进

金融科技及企业办事买卖2023年二季度收入同比增进15%至486亿元。实现毛利润187亿元，同比增加33%，对应毛利率38.4%，同比有显着提拔，创出汗青新高，利润端改善显着。

个中占大头的金融科技办事收入实现高双位数同比增进，得益于线下线上贸易支出运动的增加。

贸易支出范畴支出宝和微信支出的双寡头竞争款式照样非常不乱的，然则在降本增效的大配景下，若何能提拔盈利能力是今朝的首要课题。

在2022年微信公开课上，腾讯的讲师张颖在演讲中透露，曩昔几年微信支出从未在小微商户收款买卖中实现盈利，一向都处于吃亏状况。

前段时间腾讯决意对高校中的盈利场景收取手续费的新闻一石激起千层浪，引起多所高校的结合抵制。微信随后发传教歉信并澄清此次调整“仅针对电商、酒旅等小部门盈利性场景实施”，而且也是“低于市场平均水平的优惠费率”，对于校园内的“非盈利场景”，则持续“连结零费率政策”。此事才得以快速搁浅。

其实微信支出也是有成本的，用户经由微信或支出宝每完成一笔生意，作为第三方支出机构，都需要向银行支出约0.3825%的通道费用。这部门费用今朝首要由商家和微信支出配合承担。

凭据长桥证券测算，微信支出的商家支出费率提拔万分之一，或是补助削减万分之一，便可为腾讯挤出数十亿元的税前利润。在口碑和盈利之间，微信支出仍需起劲寻找到一个均衡点。

此外，本季度财付通监管惩罚落地，标记着财付通自查整改的阶段性完成，监管近期转向鼓励和支撑..经济在金融普惠方面起劲。估计腾讯在年内有很大或者拿到官方发放的金控派司，腾讯旗下的基金代销、在线保险、理财等财富治理买卖有望重回正轨，为金融科技买卖进献业绩。

企业办事方面，2023年二季度收入有所改善，实现低双位数同比增进，得益于视频号直播带货生意发生的收入以及云办事的稍微增进。

下半年的一个看点是腾讯AI行业大模型引入后是否可以提拔原有产物力，此外就是岁尾云买卖是否能够实现盈亏均衡。

总体而言，金融科技和云买卖板块在短期可见的两年内仍然首要进献营收增进，连结15%摆布的增速，同时削减吃亏，尽早实现盈利以及增加盈利能力。

理性看待股权激励

按照老例，腾讯控股在发布财报次日（非静默期首日）刊行或授出股份用于购股权规划或许股份奖励规划，再次日进行股份回购。

然则因为本次授出股数较多（4438万股），加之腾讯近期股价持续下跌，就是如许一个常规把持却再次引起浩瀚投资者的不满。

简洁谈几个要点：首先，自2017年以来，腾讯逐渐削减向高管刊行期权，而是接纳向中下层焦点员工刊行股份奖励。

其次，因为腾讯给员工股票是先签合同（薪酬包），再分期（平日为4年）归属股票。2022年和2023年新刊行/授出股份数量伟大是在为2019/2020年互联网抢人大战中滥发股票（雷同高薪抢人）的错误决议买单，并非2022年和2023年员工股权激励成本这么高。那么，按照4年摆布的归属期推算，2023年整体增发新股份还将连结在高位，2024年应起头回落。

再说了，腾讯的股权激励和股份回购是两码事，就算不回购，之前承诺给员工的股票也需要履行承诺授予。

而对于腾讯的股权激励的见解，我赞成查理·芒格在维斯科金融公司1998年的股东大会的概念：“在某些行业，所有公司都用期权，你不消期权还真不成。例如，硅谷的公司就是如斯。硅谷的竞争非常激烈，像斯图亚特那么老派，难以和敌手竞争。”

腾讯地点互联网行业雷同硅谷，人才竞争激烈，股份期权是行业标配，而且腾讯员工股权激励已经持续了20余年，取得了不错的结果。我对马化腾的人品也是宁神的，相信他的团队会吸取2020年滥发股票的经验教训。至于往后发几多，发给哪些人就交给马化腾和刘炽平他们费心吧。

此外，股权激励费用会施展在归母净利润中，但不会施展在非国际准则净利润中，在估值时应该予以考虑。

将来成长的驱动力

在二季度业绩会议上，腾讯首席计谋官米切尔将业绩的提拔归因于三个思路：做大高利润买卖（例如视频号告白、小游戏）；缩减低利润买卖（腾讯云CDN买卖、腾讯音乐和虎牙的直播娱乐买卖）；留意成本规律和效率（降本增效）。

能够预见，这三个思路还会被用在2023年下半年的公司经营中，并依然有效。腾讯的业绩照样将呈现出净利润增速快于营收的弱苏醒趋势。

在资源市场，陪伴2022年腾讯股价的大幅下跌，公司进行了上市以来规模最大的回购。

据财报流露，2022年全年腾讯累计回购约1.07亿股，累计耗资超338亿港元，累计回购天数为104天，平均天天回购3.25亿港元。平均回购价钱315.6港元，最高回购价钱477.4港元。

而腾讯2022年自由现金流在1000亿元摆布，全年回购耗资300亿元摆布，末期分红估计耗资202亿元，合计花掉502亿元，也就是一年赚取的钱，一半用于回购和分红是能够做到的。

同时凭据二季度报流露，2023年上半年腾讯累计回购约4835万股，累计耗资169亿港元。

2023年腾讯净利润估计同比增进20%摆布，是以全年自由现金流估计在1200亿元摆布。假如拿出一半的净利润均用于回购，2023年全年回购110天的话，天天回购能够达到6亿港元，相对于今朝3万亿港元市值，雷同2%的股息率。